2025.09.15 百盛证券
『品种趋势概览』
『品种专题解读』
股指：IH、IF、IM多空双方均减仓
股指。当前经济仍处于“弱复苏+结构优化”的路径中，国内通胀边际改善、出口结构优化及产业升级持续推进，对股指构成基本面支撑，流动性宽松预期与政策托底约束市场下行空间。短期来看，鉴于外部不确定性依然存在，且主要指数经历反弹后估值有所修复，市场情绪可能更趋谨慎，股指不排除出现一定震荡和回调。中长期视角下，经济结构优化升级、国内政策持续发力以及海外流动性一旦转向宽松，仍可能共同推动股指重心逐步上移。后续需密切关注国内政策落实效果、企业盈利改善的可持续性以及美联储货币政策路径的明确信号。
黑色系板块：核心驱动还在于需求
钢材:上周五盘面有所反弹，海外降息背景下，外盘定价商品偏强，也带动了黑色相关品种。同时淡旺季转换阶段，去库也会来临，同时节前补库支撑原材料价格，预计钢价近期小幅反弹，但空间预计也很难太大，主要是螺纹的需求和库存问题，以及如果旺季不及预期，钢厂还需要减产才能缓解现货的矛盾。
铁矿：现货与基差：上周五主流港口进口铁矿现货价格全天小幅上涨2-5元/湿吨。目前低价主流交割品793仓单价832与主力收盘价799.5基差32.5环比-1。 逻辑：供应端上周末有传几内亚西芒杜要求力拓宝武建厂或为澳大利亚媒体撰写，仍需关注后续事情发展动向。近期北京、杭州、唐山重点地区库存上升因正套加仓锁仓故现货仍显紧缺，关注金九银十市场预期及需求表现，盘面钢厂利润已连续两月持续收缩，若出现钢厂盈利率及钢厂利润收缩会对铁矿构成压力。 观点建议：短期震荡偏强。
双焦：1、现货：日内山西焦煤竞拍涨跌互现，部分性价比偏高的煤种价格小幅回涨。焦炭处于降价通道，焦化厂适当控制原料库存，对于高价煤接受度不高，山西煤总体弱稳，流拍率环比走低。蒙5原煤报价跟随盘面，下游高价接货意愿不足，成交在920-940区间。焦炭现货压力尚在，周内钢厂仍有2轮打压计划，但暂时3轮尚不确定。 2、逻辑:基本面角度上看，近期下游持货意愿减弱拖累现货价格；山西煤矿生产快速修复，但中期干扰不确定性尚在，政策托底价格，后续关注产地政策的落实情况；下游钢厂利润收窄向燃料索利，短期刚需韧性存有支撑，但库存摆动小幅拖累价格，焦炭降幅预期2-3轮，核心驱动在于焦煤。盘面前期快速下跌后反应部分现货下跌。短期震荡调整等待现货落地。关注国庆节前补库情绪变化 3、观点：短期现货存在压力，盘面震荡为主；操作建议以逢低做多为主，注意成材端的风险玻璃：玻璃维持震荡运行，短期市场供需修复平稳，供应端的扰动会一直持续存在，还需关注后续落实情况，本周玻璃企业库存下降2.33%，中下游补库情绪提升，但是整体需求未有大幅度回暖，整体供需格局变化不。整体来看玻璃中期宽松格局不变，建议观望。
纯碱：供应端保持高位运行，四季度还需要关注远兴期投产情况。需求端支撑未有显著改善，中下游低价采购补充原料库存，需求端上升空间有限。整体来看纯碱供应过剩和累库情况短期无法缓解，供应端的矛盾是拖累和压制价格的核心，预计延续震荡。
能源化工：PP边际支撑走强
原油。油价反弹百盛证券，之前油价由于大供应预期以及EIA周报利空下跌。反弹因乌克兰无人机袭击俄罗斯波罗的海港口，使得区域最大港口暂停装货，波罗的海另一港口乌斯特卢加港多个石油泵站也遭遇袭击。我们维持中长期偏空观点，短期关注地缘扰动以及本周美联储会议。
沥青。9月第2周行业数据显示炼厂供需双减，炼厂供增需减，炼厂单周开工率环比大增6.8%，带动厂库低位小幅反弹。此前持续顽固的社会库存本周略有下降，但曲线仍然显著落后于往年同期，随着旺季不断深入将限制沥青上行空间。隔夜休市期间外盘油价小幅走低，预计沥青短线走势震荡稍弱。
LPG。亚洲地区采购需求坚挺之下国际市场维持偏强。月初华南受台风影响到岸量减少，强化进口成本回升对国内市场的支撑。目前终端产品价格走强，化工毛利维持良好，高开工率格局仍能维持，短期对油比价偏强运行。现货端底部支撑有所转强，但盘面高仓单规模压制下跟涨动力有限，维持区间运行。
橡胶。目前全球天然橡胶供应进入高产期，国内丁二烯橡胶装置开工率大幅回落，山东威特和台橡宇部继续停车检修，烟台浩普开始停车检修，上游丁二烯装置开工率继续回升。今年8月中国汽车产销量同比环比均大增；国内全钢胎和半钢胎开工率大幅提升。青岛地区天然橡胶总库存继续下降至59.2万吨，中国顺丁橡胶社会库存重新回升至1.34万吨，上游中国丁二烯港口库存大幅回落至2.56万吨。综合来看，需求明显回暖，橡胶供应增加，天胶库存下降，合成库存增加。
纸浆。针叶浆月亮现货报价5300元/吨，价格持稳；江浙沪俄针报价5170元/吨；阔叶浆金鱼报价4170元/吨，价格持稳。中国纸浆主流港口样本库存量为206.2万吨，较上期去库0.4万吨，环比下降0.2%，库存同比仍在高位。仓单消化缓慢，布针仓单对近月仍有压制，关注仓单变化。中国2025年8月纸浆进口量为265.3万吨，环比减少22.7万吨。8月份PPI数据边际改善，大宗商品价格对于PPI拉动明显回升，但产能过剩主要集中在中下游，传导不畅。目前国内港口库存同比偏高，纸浆供给相对宽松，需求仍然一般。
甲醇。Bushehr突发故障停车，因气田轮检导致Kimiya后期有检修计划，伊朗地区的其余甲醇装置均维持正常运行。装船良好的背景下伊朗甲醇进口维持高位，但需关注我国国内船舶政策限制对到港节奏的影响以及国内转出口印度的情况。国内甲醇装置生产利润丰厚，山西限产结束后供给仍显充裕，但进入秋季检修期后产量瓶颈也将开始有所体现。传统下游需求已经进入季节性旺季，关注“金九银十”旺季的兑现情况和沿海MTO装置的重启进度，但下游经济性偏弱仍对企业开工有压制。虽然港口倒流内地的套利窗口已经开启，但港口高库存的背景下现实端仍然偏弱。不过由于秋季检修、“金九银十”的消费旺季预期和国内外限气停车风险等利多因素尚无法证伪，可择机寻找01合约的低多机会。
聚烯烃。PP检修增多，产量损失增大，供应压力阶段性下滑，但9月中旬后随着装置重启压力继续增大。此外，近期外采丙烯与PDH装置利润压缩明显，尤其是前者需关注计划外减产出现，PP边际支撑有所走强。PE检修同样增多，开工明显下滑，其中HD减量更为明显。需求上升窗口期，聚烯烃仍处季节性去库阶段。01合约总量压力偏大，限制上方空间且大方向偏空。但9月去库下，矛盾不大，结构性变化带来下方支撑。由于PP意外检修增多叠加边际成本支撑，L-P价差近期收缩幅度略大。但考虑到供应趋势，L-P价差依然偏扩看待，风险点则需要关注PDH端的变化。
PTA。近期PTA市场呈现窄幅震荡偏弱的格局。一方面恒力惠州、新凤鸣等前期检修装置陆续重启，国内PTA供应回升；另一方面，终端订单反馈一般，需求端难以提供实质性驱动。尽管供需格局转向宽松，传统“金九银十”旺季支撑，平衡表依然显示去库，当前的基本面并未全面转空，市场更多是在交易远期供应增量的担忧和“旺季不旺”的预期。因此，PTA价格上行面临需求拖累，下行则有去库现实支撑，短期内陷入震荡僵局，关注节前聚酯备货需求的对PTA的拉动。
有色金属：降息预期升温，推升铜价
贵金属。现货黄金本周涨约1.6%，小幅震荡于历史最高位附近。美国密歇根大学消费者信心创5月以来新低，长期通胀预期两月连升。美国上周首次申领失业救济人数跃升至近四年来的最高水平，显示就业市场降温。降息预期下黄金上涨。预计特朗普贸易政策等因素下黄金将维持长期上涨趋势。
铜。宏观面，美国经济仍具备相当韧性。尽管劳动力市场出现边际走弱的倾向，但仍在市场可接受范围内，因而在目前这一经济背景预期下，美联储降息预期的升温更多是预防式降息，对铜价构成利多。目前主导铜价的仍是宏观因素，后续的风险点仍在降息预期的变化，若下周美联储议息会议再度转向鹰派，那铜价继续向上突破将受阻。基本面，国内电解铜供应仍保持在偏高水平，高铜价抑制下游需求释放，下游对8万以上的铜价采购偏谨慎，旺季需求端表现弱于预期，短期基本面驱动有限。在基本面驱动有限的情况下，降息预期升温推动铜价上行。
铝/氧化铝。氧化铝方面，前期检修产能检修完成开始复产带动开工回升，周内库存延续累增，基本面过剩程度加剧，价格上方预计仍将承压。电解铝方面，旺季到来各板块消费情况均呈现不同程度的改善，订单表现稳中向好，后续铝锭或逐步转向低位去库的态势，基本面的支撑逐渐转强。海外电解铝显性库存也处于相对低位，且存在仓单持有集中度过高的问题，根据LME现有的仓单数据进行计算，90%以上的仓单来自于同一交易方。此外，宏观侧美联储降息预期的抬升也对铝价构成利好。宏微观利好共振下，铝价预计将维持易涨难跌的态势。
锌。锌精矿加工费继续上行，矿端逐步走向宽松的预期未发生变化，未来TC仍有进一步上行的空间。冶炼端供应总体维稳，降息预期对锌价构成支撑。
镍：震荡运行，缺乏明显驱动。二者均处于高供应高库存的状态，下方存在一定的成本支撑，关注印尼政策变化。
碳酸锂：受消息扰动，昨日碳酸锂低开高走，重新回到7W整数关口以上。锂辉石供应增加，锂云母停产对于供应的影响弱于市场预期，但是抬升了锂价重心。宁德时代枧下卧复产仍具有不确定性，若年内不能复产，则碳酸锂价格在前低附近能够得到支撑；若复产提速叠加市场情绪的影响，碳酸锂价格的重心将再度下移。
多晶硅：供需基本面有所走弱，政策仍将主导行情走向。
农产品:USDA月报利空但不意外
油脂。上周油脂以震荡为主。虽然9月10日发布的MPOB月报偏利空，但经过大跌之后油脂市场利空有所消化。而且高频数据显示，9月1-10日马棕油产量环比下降3.17%，可能棕榈油产量将进入到季节性减产周期。再加上需求即将进入季节性旺季，因此，油脂后市行情不必悲观，中长期仍有望上涨。另外，上周六凌晨USDA发布的9月供需偏利空，但并不令人意外，报告发布后美豆先跌后反弹，对油脂市场影响并不大。
豆粕/菜粕。上周两粕震荡运行。USDA月度供需数据大豆单产下调幅度不及预期，同时将种植面积上调20万英亩，导致美豆产量预估较8月上调900万蒲，报告整体影响偏中性略空，目前美豆主产区仍有干旱扰动。巴西新年度大豆种植工作已启动，需持续关注其播种进度，此外，巴西大豆出口峰值已过，9月巴西大豆出口预估量维持在历史同期高位，但较8月出口量明显下降。国内豆粕供应维持近松远紧格局，若持续不进口美豆，我国11-1月进口大豆供给缺口短时间难以弥补，短期巴西大豆升贴水走高支撑豆粕价格。预计本周两粕仍震荡运行。
白糖。巴西单产下降，但由于巴西制糖比创新高，产糖量同比大增，原糖上仍面临压力。国内方面，广西和云南8月销售数据同比回落，且随着三季度国内进口糖逐步到港，但国内库存压力不大对糖价有所支撑。关注国内双节备货情况。
棉花。下游基本面或将有好转迹象，旺季订单启动，纺企开机率有所回升，商业库存持续降低，市场进入金九银十需求旺季阶段，三季度末有可能会面临库存不足的问题，但下游对于高价接受程度相对有限，使得盘面价格向上空间相对有限。 关注下游旺季走货边际变化及新棉上市情况。
生猪。现货受到调运新政影响多数涨价，部分省份大区内有A票可正常调运流通，跨大区调运受限。部分省份反馈外调受限，区域价差扩大。北方地区仍有部分减重动作，但整体因体重水平不大缺少调整空间，南方地区变化不大。整体看短期现货向下空间有限，但看不到二育压栏行为托底，偏弱反弹看待。
鸡蛋。粉蛋均价2.8元/斤，红蛋均价3.01元/斤，蛋价触及饲料成本线（现金流成本），养殖处于轻度亏损。旺季蛋价弱势，说明供应水平较高。9-10月仍处于旺季，消费端有一定支撑，食品厂和终端节前备货或利好鸡蛋消费。不过蛋鸡高存栏暂难逆转，冷库蛋积极出库，预计鸡蛋供应充足，预计现货难有超预期表现。
玉米。售粮窗口逐渐收窄，新作上市临近，余粮出清步伐加快，加大了市场供应压力百盛证券，推动陈粮价格持续下行，陈粮价格逐渐向新作价格靠拢。新作上市的节点临近，交易题材将逐步向新作靠拢，目前新作有一定的丰产预期，但由于2024/25年度期末结转库存偏少，以及进口替代量有可能继续延续低位，2025/26年度预计存在一定缺口预期。
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